卡着端午节的时间节点，百年老字号五芳斋节前向证监会递交了招股书，拟募资10.56亿元。五芳斋的招股书显示，2018年-2020年，公司营收分别为24.23亿元、25.07亿元、24.21亿元；归母净利润为0.97亿元、1.64亿元、1.42亿元。其中，粽子业务是五芳斋的主要收入来源，2018年-2020年，公司粽子收入占总营收分别为66.28%、67.74%与70.77%，粽子产量分别为4.11亿只、4.08亿只与3.66亿只。一家卖粽子的企业究竟有多大潜力，公司能否保持持续增长？这是很多投资人关心的问题，因为五芳斋的“天花板”已经初步显现。据全国连锁店超市信息网数据显示，2019年端午节期间，商超渠道粽子销售前三名分别是五芳斋、三全和思念，销售额在商超渠道的占比分别是30.2%、21.4%、16.5%，前三名销售总金额占比超过65%，市场已经高度集中。五芳斋董事长厉建平曾在2018年的采访中透露，五芳斋早在2008年就请全球顶级战略管理咨询公司做过市场调研，当时结论是全国粽子市场规模仅有30亿元，而五芳斋已经占到了25%的份额，“粽子圈子也就这么大，差不多到‘天花板了’。要突破天花板就一定要走出来，不能只做粽子。”招股书显示，除了粽子，五芳斋旗下还有月饼、餐食、蛋制品糕点等，但营收情况均表现平平。其中餐食系列和蛋制品糕点等产品营收规模近3年略有下降，唯一增长的月饼系列仅从2018年的1.55亿元增加至2020年的1.85亿元。从财务数据和业务结构来看，五芳斋暂时还没能从粽子业务中走出来。民国初年，以弹棉花为业的浙江兰溪商人张锦泉，在生意清淡时，挑着担子在嘉兴老城区走街串巷叫卖粽子。1921年，张锦泉召集几名兰溪老乡，在嘉兴当时最热闹的张家弄6号，租了间门面开了首家“荣记五芳斋”粽子店。时隔数年，嘉兴人冯昌年、朱庆堂两人在这家店对面和隔壁也开设了“合记”和“庆记”两家五芳斋。三家店面呈品字形分布在嘉兴张家弄，因为都自诩是老牌正宗，在激烈的竞争中，三家选料日益考究，配置方案日趋完善，口味日益精美，使得“五芳斋”声誉鹊起。1956年公私合营，“荣记”、“合记”、“庆记”三家五芳斋以及“香味斋”四家合为一家，取名“嘉兴五芳斋粽子店”。几经辗转，如今，五芳斋的实控人变成了厉建平和厉昊嘉父子。招股书显示，五芳斋集团直接持有公司40.36%的股份，并通过其全资子公司远洋装饰间接持股9.7%，合计持有公司50.06%股份，为公司控股股东。而厉建平父子二人合计持有五芳斋集团40%的股份。厉建平的履历显示，在进入五芳斋之前，他一直在公安局任职，从瑞安县的公安民警、嘉兴市公安局刑警、嘉兴市公安局郊区分局副局长、局长一直做到了嘉兴市公安局副局长。但是，当时仕途顺遂的厉建平却做了一个大胆的决定，“下海”经商。他说“我的第一桶金是经营煤炭和石油，并迅速完成了原始资本积累”。有了启动资金后，厉建平认为办实业才是长久之计。2002年，他出资买下五芳斋60%的股份，入主五芳斋。曾有记者问厉建平，“中华老字号讲究传承，要师出有门，你并非学徒出身，连粽子都不会包，如何执掌五芳斋？”厉建平当时回应称，“五芳斋虽然是老字号，但它已不是传统意义上的老字号作坊。领导一个作坊，跟领导一家现代化的企业集团是两个概念。前者靠师傅传、帮、带，后者需要现代化的企业经营理念和管理体制。”传统老字号，有时候是一把双刃剑。很多经营不善的老字号早已盛名难当，比如曾经名震一方的天津狗不理包子。五芳斋一直试图通过创新来焕发老字号的生命力。1992年，嘉兴五芳斋粽子公司成立，“五芳斋”被评为中华老字号。1998年，嘉兴市五芳斋粽子公司整体改组，同时吸纳嘉兴百货、嘉兴肉类中心、嘉兴酿造、嘉兴农科院及部分自然人共同作为发起人，成立浙江五芳斋实业股份有限公司。2008年，成都五芳斋食品产业园竣工生产，成为西南地区规模最大的粽子生产基地，这是五芳斋实业迈出全国市场布局的第一步。2010年，五芳斋上海总部设立，全国战略版图进一步完善。2011年，五芳斋提出“三个转型”战略，即产品从中低端向中高端转型，区域品牌向全国品牌转型，普通企业向上市企业转型。2014年，五芳斋实业通过资本运作入主武汉五芳斋食品贸易有限公司，布局华中市场。在战略布局上，厉建平自入主五芳斋，就非常注重创新。五芳斋最初只有四五款粽子，如今已经发展到了一百多款。此外，厉建平还着重打造销售网络，让粽子不仅仅只在超市卖，还将五芳斋开遍了全国的高速公路服务站。厉建平刚入主五芳斋，就迅速在长三角地区高速公路网络开设了100多家专卖店。沪杭高铁开通后，沿线8个站点他也趁机布局。2009年，五芳斋就组建了电商团队，早早布局电商渠道。同时，与其他人思路不一样的是，厉建平从一开始就没打算把粽子当粽子来卖。“粽子是我今天要做的，大米是我明天要做的，米饭、中式快餐是我后天要做的。”厉建平的这番话丝毫不遮掩自己的野心，他给自己定了两个目标：打造米制品领导品牌和中式快餐品牌，他想要把五芳斋打造成拥有完整产业链、把米制品作为核心产品的中国食品行业领军企业。如今，五芳斋主营业务分为两大板块，包括食品制造业务和餐饮服务业务，主要生产粽子、月饼、糕点、蛋品、卤味等。餐饮方面，据招股书称，公司餐饮门店提供早餐、正餐标准化中式快餐服务。早餐产品包括粽子、馄炖、粉丝煲、豆浆等，正餐包括卤肉饭、煲仔饭、鸡肉饭等，人均消费20元-40元间上下浮动。但招股书也显示，五芳斋的餐食业务已连续三年下滑，从2018年的3.9亿元下滑至2020年2.65亿元。受风俗和饮食习惯的影响，五芳斋的销售市场有非常明显地域特征。据招股书显示，2018年-2020年，公司主营业务收入中，来源于华东地区的收入占比分别为63.23%、61.45%、55.82%，虽然占比逐年下降，但是长三角区域的消费者依旧是五芳斋的主力军，地域依赖性较强。同时，季节性波动作为风险因素也被五芳斋写进了招股书中。季节性波动风险主要指的是粽子、月饼等传统节令食品存在明显的季节性特征——粽子产品的销售主要集中在端午节前，如果五芳斋不能做好市场预测、及时组织安排好生产和库存储备，将面临部分产品备货不足进而失去业务机会。此外，五芳斋的上市进程一直风波不断。最近两年连续更换了三家上市辅导券商，但招股书中却并未说明原因，这难免会影响投资者信心。2019年4月，广发证券成为五芳斋首家上市辅导券商，5个月后宣布终止辅导，原因是“鉴于五芳斋战略发展需要，双方协商一致同意终止上市辅导协议”。此后，中金公司成为五芳斋第二家辅导机构，直至2020年6月19日披露第三期辅导工作进展报告之后，再无更新。浙商证券于2020年9月接手五芳斋的上市辅导工作。招股书披露后，五芳斋的一份对赌协议也浮出水面。招股书显示，2021年2月，宁波永戊投资管理合伙企业（有限合伙）和宁波复聚股权投资合伙企业（有限合伙）分别与五芳斋签署了股份转让协议，协议中写明：若五芳斋不能在2021年12月底或2022年12月底前完成在A股的上市，那么两家机构有权回购其持有的发行人全部股份。招股书显示，2013年1月，五芳斋集团以26元/股的价格向宁波复聚转让其持有57万股发行人股份。宁波永戊则是在2019年4月通过股权转让，以每股23.8元的价格获得五芳斋实业285万股。截至招股书披露日，宁波复聚、宁波永戊分别持有五芳斋实业1.1316%、3.772%的股份。当然，上市后也并非一片坦途，老字号品牌上市后折戟的案例不在少数。2020年5月，在新三板挂牌的狗不理选择摘牌。今年一季度，早已在A股上市的全聚德归母净利润亏损4708.52万元。新京报《百年老号五芳斋IPO：靠提价维持粽子营收，对赌协议浮出水面》时代周报《百年老字号五芳斋要上市：一年卖出4亿个粽子，“包邮区”人民贡献最大》红星新闻《五芳斋三战“粽子第一股”，招股书披露：粽子、月饼受季节影响较大，去年营收下滑3.44%》IPO捕手《多点解读五芳斋A股上市：小粽子潜力大，“百岁”老字号能否打出“新牌”？》
